周大福逆市IPO郑裕彤未能成早前期待的新首富

周大福逆市IPO 郑裕彤未能成早前期待的新首富中国证券网创业邦导语： 在股市最低迷之际，郑氏仍坚持完成周大福向公众公司的转身，亦是企业特质和行业机遇碰撞的必然之选。

大股东郑裕彤家族亦未能成就市场早前期待的新首富之名。作为近百年的家族企业，郑氏旗下早有新世界发展等多家上市公司，但以珠宝销售为主业的周大福是其最赚钱的企业，长期以来都不愿涉足资本市场，如今果断选择上市时，郑裕彤已86岁高龄。在股市最低迷之际，郑氏仍坚持完成周大福向公众公司的转身，亦是企业特质和行业机遇碰撞的必然之选。

估值缩水

周大福于12月5日公开招股，其定价区间为15港元至21港元，预计发行10.5亿股，其中95%国际配售，5%公开招股，另有15%的超配权。

按此计算，在全额行使超配权后，募集资金规模最多将达到304.3亿港元，会成为全球下半年最大IPO，而周大福市值将为珠宝品牌Tiffany的2到3倍。同时，由于郑裕彤家族持有周大福的大股东周大福控股74.1%的股权，后者则持有周大福89.5%股权，以此计算，上市后郑裕彤家族身价最多可涨9.95亿港元，将有可能超过李嘉诚，成为华人新首富。

但诸多最大预期，遭遇投资者在市场低迷下的谨慎态度。周大福的招股从一开始就面临诸多变数。

在路演时，郑裕彤声称舍不得卖太多股份，但接近郑裕彤的人士向财新《新世纪》指出，周大福只拿出10%的股份招股，也有担心市场的消化能力：愿意卖，也不一定有人愿意买。

该人士同时透露，招股前两日，公共配售认购尚未能足额，招股期间甚至报出索罗斯认购后撤单的插曲。

参与本次交易的一间承销机构人士透露，索罗斯在招股首日即提出认购4500万美元(约合3.5亿港元)，但三日后决定撤单。索罗斯团队称放弃认购的原因是认购数额等细节过早被媒体公开，不符合其一贯低调作风，因此决定暂不购买，后市再进入。

该机构人士指出，年底前包括新华保险、海通证券等预计上市，分散了资金;另外， 今年的机构投资者在早前的IPO中已经亏得差不多，到年底都更小心。

招商证券(香港)董事总经理温天纳则认为，索罗斯最后未下单对市场心理会构成一定影响。他指出一部分投资者认为周大福定价偏高，有高额套现迹象，因此出手谨慎。另一方面，市场有声音认为中国大陆对香港零售业消费的支持已经见顶。

到挂牌前一天，周大福发布公告称，周大福香港公开发售部分获得6.62倍超额认购，国际发售部分则仅获少量超额认购。周大福表示，超额配股权尚未获行使。扣除包销费用及开支后，周大福所得款净额约为152.576亿元，相较最好预期缩水一半，郑裕彤与首富头衔擦肩。

周大福的全球发售价格最终以15港元的下限定价。上述承销机构人士告诉财新《新世纪》记者，周大福方面的心理预期是至少21倍市盈率，但考虑到全球市场和股指持续低迷，未来一年内并不见得会好转，因此最终还是决定以最低价上市。另一方面，周大福也不愿意再耗费精力于上市，他们觉得反正公开发售的股权只有10%，便宜点就便宜点卖。

另一间承销机构人士则指出，今年市场整体情况糟糕，包括海通证券在内的多个IPO延迟发售，周大福能以15港元定价已相当不错。如果按照2012年的盈利预期计算，周大福的市盈率仍可高达23倍，超过同城对手周生生1973年上市17倍的市盈率。

急于上市

在市场低迷情况下，周大福和多个大型IPO同时抢滩年底市场，很大部分原因是其销售点扩张带来的现金流压力。而另一方面，86岁高龄的周大福掌门人郑裕彤也面临家族企业接班带来的不确定，上市无疑成为一条保底路径。

根据周大福招股书，从2008年到2011年4月，其销售点平均每年增长179个。启动上市计划后，五个月间，周大福的销售点猛增148个，到2011年9月，周大福共有1421个珠宝零售点、85个钟表零售点。公司计划到2016年，将销售点数量扩展到2000家，为达到此目标，周大福计划每年净增加约200个销售点，新增销售点将主要布局中国内地二三线城市。

大陆本土珠宝商吉盟珠宝副总裁宋红告诉财新《新世纪》记者，这么大规模的扩张门店必须资金雄厚：如果是专卖店形式，每家门店投资起码上千万元，百货公司专柜也至少要300万元。考虑到周大福配货品种多，其原材料储备方面的开支将极大。

按照周大福的招股书，公司2011财年经营活动产生的现金净额已为负的26亿港元，而在2011年4月至9月的短短半年间，其现金净额为负的70亿港元。

瑞信的最新研究报告指出，周大福今年4月至明年3月间有逾156亿港元经营净支出，导致现金流出现负76.46亿港元，加上向旧股东派息40.59亿港元，全年经营净现金流负值超过100亿港元。

招股书中上市集资所得资金的使用，也反映出周大福门店扩张带来的资金压力。招股书称约50%用于购买原材料，约17%偿还来自大股东周大福企业的贷款，约14.4%偿还上市前预先派发股息所借取的贷款，余额用来翻新及购买销售门店，购置生产、研发设施及正在深圳兴建的总部办公大楼费用等。

前述交易承销机构人士指出，除门店扩张需要融资之外，上市也成为郑裕彤家族企业转型的第一步。

此前市场猜测郑裕彤欲通过上市分家，但郑裕彤在周大福路演当天矢口否认，并称将手上最值钱的资产周大福上市与公众分享，是为家族第四代未雨绸缪，为接班铺路。郑裕彤长子郑家纯也指出，不知道周大福珠宝到其孙子手里管理会怎样，因此希望周大福上市，加强公众投资者对公司的监察。

郑裕彤的担心并非没有道理，1989年，他曾一度隐退，将生意交由长子郑家纯打理，但此后郑家纯出现了一系列投资失误，郑裕彤不得不再次出山。而这一次，外界揣测，86岁的郑裕彤似乎要在退休前做好安排。

扩张风险

1929年，周大福首个珠宝零售点在澳门开业。在号称鲨胆彤的郑裕彤手下，周大福近年以港澳为基地向内地扩张速度可谓惊人，目前1500家门店的规模已经超过中国内地最大珠宝商老凤祥，而已上市的香港六福珠宝门店数量仅800多家。

在上市之前，周大福更是将2020年门店达2000家的目标整整提前了四年，并且将倾向于选择加盟店形式。 此举也曾被外界解读为86岁高龄的郑裕彤又一次人生赌注。

企业看准机会必然迅速扩张。中国珠宝玉石首饰行业协会产业协调部主任助理刘建华指出，金融危机期间，国际珠宝市场都有不同程度的萎缩，只有中国例外。中国珠宝市场去年销售2600亿元，今年估计得3000亿元，同比增长15%。市场容量每年都在扩大，行业空间巨大。

周大福招股书指出，在过去几年内，中国名义国内生产总值的复合年增长率为16.5%，而中国珠宝钟表业每年平均增长28.6%。光大证券报告亦表示，在国民经济飞速发展和居民收入稳步提高的同时，中国珠宝首饰行业呈现了高速发展的态势，2015年中国将成为世界上最大的奢侈品市场。

但这个金粉浮华的行业，共集合了四万多家大大小小的珠宝首饰企业，其中90%都是小型企业，绝大多数只有一间门店。做这行的都能赚到钱。刘建华说。

这也意味着行业的整合时机正在来临。2010 年，国内占据销量前三位的珠宝首饰零售商周大福、老凤祥、豫园商城行业占比为14.03%，光大证券报告认为，行业集中度偏低，市场尚未出现具有垄断地位的品牌，具有完整产业链的企业将在洗牌过程中获得更大的市场份额，而渠道拓展成为竞争的核心。

事实上，2010年，各大珠宝品牌均在加快建立营销网络。本土品牌潮宏基新增55 家直营店、11 家品牌代理店;而香港品牌周生生新增43 家直营店，六福珠宝新增4 家直营店、131 家品牌授权店。

周大生公司董事副总裁兼直营管理公司总经理卞凌告诉财新《新世纪》记者，香港品牌和内地主要品牌都在加强对二三线城市的抢攻，大肆圈地。周大生也不例外，2006年，周大生便计划在4年内全国开店1500家至1600家。至今，周大生拥有连锁店近2000家，覆盖全国300多个大中城市。

在周大福现有的销售点中，66%为直营店。国信证券消费行业分析师王奕旻指出，在现金流吃紧的情况下，用加盟方式可以降低成本，最快拓展门店。这不同于面对高端市场的周生生，其全部发展自营店。王奕旻指出，走高端路线，要考虑稀缺性，反而无需太多门店。

在宋红看来，周大福作为老牌珠宝商，实际上并不保守，而是较为激进，品牌不断倾向大众消费，走向内地三四线城市。她认为，加盟店管理较为混乱， 我们都是以直营为主，严格控制加盟店的数量。

显然，为了占领市场，加盟店是最快的选择方案，但对品牌的损害则是周大福必须面对的风险。卞凌也有所担忧，他指出，连锁店经营是目前珠宝首饰品牌企业运营的主要方式，然而许多珠宝首饰品牌连锁经营走到今天，发展仍然停滞不前，陷入迷茫困局。

亦有投资者并不看好这个行业的前景。黄金珠宝业并非朝阳行业，很难有爆发性增长。香港千禧国际资产管理部总监王疆指出，如果金价并非一路上扬，投资者就可能放弃黄金。

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